消費者逐步認識到的重要性，而的提高離不開優(yōu)質蛋白的攝入。低溫奶憑借自身的營養(yǎng)優(yōu)勢，成為近期市場關注的焦點。作為乳制品行業(yè)中景氣較好的細分賽道，低溫奶對奶源品質有極高的要求，因此存在明顯的運輸半徑，給區(qū)域型乳企提供了彎道超車的機會。在此背景下，當前估值下區(qū)域型乳企的投資機會如何呢？

從營養(yǎng)價值角度講，低溫巴氏奶要比超高溫（UHT）的常溫白奶好上不少。因為巴氏法能限度地保留鮮奶中的活性物質，讓奶保留更多的營養(yǎng)成分，例如免疫球蛋白、乳鐵蛋白等。在消費升級的浪潮下，近年來巴氏奶迎來快速發(fā)展，根據(jù)EuroMonitor的數(shù)據(jù)，2019年巴氏奶市場規(guī)模達到343億元，預計2018-2024年復合增速將達到8.9%，遠超同期常溫白奶4.2%的增速。

但從投資角度講，或許這并非短期低溫上市乳企股價集體走高的核心邏輯，畢竟前幾年市場就已經觀察到了這一趨勢，且2014年時也曾經是當時消費投資圈的焦點。那時范圍內有三、四百家區(qū)域型乳企爭先恐后地進入到低溫奶領域，儼然有替代常溫奶之勢。在筆者看來，近期低溫上市乳企的上漲，更多是板塊輪動的結果。

不過地方乳企在低溫奶的布局上，確實要比性乳企激進不少，直觀的可以看看貨架，在各地的超市里，低溫奶大多是區(qū)域乳企的產品。那么，為何率先發(fā)力的會是區(qū)域型乳企呢？究其原因，一方面是常溫奶競爭過于激烈，地方乳企基本上已被洗牌出局，更關鍵的是低溫巴氏奶保質期一般不超過7天，存在明顯的運輸半徑限制，區(qū)域乳企由于具備本地奶源、本地工廠，同時深耕本地市場，目前的冷鏈技術尚不支持大范圍跨區(qū)域快速調奶，所以低溫奶目前能形成區(qū)域壟斷的競爭格局。

若要論各地乳企發(fā)展前景，毫無疑問圍繞核心經濟圈布局的乳企能分享到更多的市場紅利，比如深耕華東的光明乳業(yè)（600597）和華南的燕塘乳業(yè)（002732）。例如光明乳業(yè)，來自上海的營收貢獻就達到25%，這類公司往往牢牢把握了區(qū)域訂奶這一高黏性渠道，像光明隨心訂便是的送奶上門平臺。而在牧場方面，光明主要的牧場布局也在華東，保障了該區(qū)低溫奶的原奶供應。正是憑著低溫奶的發(fā)力，光明乳業(yè)近兩年營收恢復了增長。

從長遠來看，隨著冷鏈效率的改善，跨區(qū)經營低溫奶的難度會有所下降，屆時區(qū)域壟斷的格局可能會隨著乳業(yè)雙雄的進入而打破。乳業(yè)雙雄在常溫白奶領域已占領七成的市場，它們之所以未發(fā)力低溫領域，主要還是低溫奶貨損較大，目前該業(yè)務的投資回報率并不高。從ROE來看，主營常溫奶的伊利常年能維持在25%的水平，但主營低溫奶的新乳業(yè)（002946）、天潤乳業(yè)（600419）、光明乳業(yè)、燕塘乳業(yè)，大部分ROE都沒有超過15%。一旦雙雄發(fā)力入局，對于奶制品這類同質化的產品，得渠道者得天下，鹿死誰手還真尚不可知。區(qū)域乳企目前占優(yōu)的主要還是傳統(tǒng)訂奶渠道，但在大型KA賣場、電商平臺以及中小超市、便利店等渠道，乳業(yè)雙雄有著相當強的統(tǒng)治力。結合近期較高的估值，區(qū)域型乳企可能暫時還看不到特別大的投資機會。

短期內，乳制品賽道兩強格局仍牢不可破。至于今后何去何從，對標乳企巨頭雀巢和達能，雙雄已在戰(zhàn)略上做出差異化的選擇。

雀巢，盡管給人感覺是乳制品公司，但2019年它的乳制品業(yè)務占比僅14.3%。通過上百次的并購，目前雀巢形成了飲料、營養(yǎng)品與健康科學、奶制品及冷飲、寵物食品、即食食品及調味品、巧克力糖果和餅干、飲用水七大業(yè)務并舉的格局，打造了一個大而全的食品帝國。雙雄之中，伊利正在復刻雀巢的多元化發(fā)展模式，積極拓展新的常溫業(yè)務，進軍功能性能量飲料、植物蛋白飲料和飲用水市場，這也是伊利跨出乳制品領域橫向擴張的關鍵一步。

達能，作為垂直深耕乳制品行業(yè)的典范，手握優(yōu)質上游奶源，構建了發(fā)達的冷鏈網絡，鮮乳市占率。目前蒙牛也在積極構建上游奶源和下游冷鏈的供應鏈壁壘：一方面，近年來蒙牛持續(xù)收購上游優(yōu)質牧場，現(xiàn)已擁有富源牧業(yè)、現(xiàn)代牧業(yè)和圣牧；另一方面，蒙牛也在下沉布局低溫配送冷鏈。合理推斷，在低溫業(yè)務方面，未來區(qū)域乳企將會面臨蒙牛的強大挑戰(zhàn)，或許會出現(xiàn)地方乳企被蒙牛并購的情形。